Unternehmensbewertung

Die unten aufgeführten, häufigsten Berechnungsmethoden geben unter Berücksichtigung der aktuellen Markt- und Unternehmenssituation eine erste Indikation für einen Unternehmenswert.

 

Substanzwert- und Praktikermethode

 

Die einfachste Methode ist die, mit der der Substanzwert gemessen wird: Der Unternehmenswert wird anhand der in der Bilanz aufgeführten Posten des Umlauf- und Anlagevermögens (unter Berücksichtigung von stillen Reserven) abzüglich der latenten Steuerlast bestimmt. Anders gesagt berechnet man den Wert des Unternehmens, ohne dabei künftige Einnahmen, das Know-how der Mitarbeitenden oder die bestehenden Beziehungen zu Kunden und Lieferanten zu berücksichtigen. Diese Methode eignet sich daher nicht gut für gewinnträchtige Unternehmen, die damit zu niedrig bewertet würden.

Realitätsnäher ist die Praktikermethode, nach der die Steuerbehörden auch den Verkehrswert von nicht-kotierten Firmen berechnen. Dieser basiert auf dem Ertragswert der letzten beiden Geschäftsjahre sowie dem Substanzwert des Unternehmens.

 

Verkehrswert

=

2 x Ertragswert + Substanzwert
  ---------------------------------------------------
  3

Ertragswertmethode

 

Der Ertragswert beurteilt das Unternehmen aus Sicht einer Investition, deren Wert auf dem erzielbaren Ertrag und der erwarteten Rendite basiert.

Der Ertragswert geht von dem Gedanken aus, dass ein Unternehmen eine Investition ist und sich sein Wert aus dem erzielbaren Ertrag und den Renditeprognosen ableiten lässt. Wie bei einer Investition muss auch der Preis des Unternehmens eine ausreichend hohe Rendite in Form von zukünftig erwirtschafteten Gewinnen erzielen. Alternativ könnte sich ein potenzieller Nachfolger überlegen, das Geld in gut rentierende Wertpapiere anzulegen. Wie diese muss auch der investierte Unternehmenspreis genügend Ertrag in Form der zukünftig erwirtschafteten Gewinne abwerfen.

Entscheidend ist deshalb die zukünftige Ertragskraft. Sie wird auf Basis eines Budgets über einen Zeitraum von 2 bis 5 Jahren geschätzt. Aus diesen Einnahmen soll die Nachfolgeperson nicht nur die im Unternehmen erforderlichen Investitionen, sondern auch die aus der Übernahme resultierenden Zins- und Amortisationszahlungen (Kapitaldienst) finanzieren können. Die Betriebssubstanz ist dabei lediglich Mittel zum Zweck, das heisst zur Erzielung des Betriebsgewinns, und bleibt in der Berechnung unberücksichtigt. Hingegen wird die nicht betriebsnotwendige Substanz separat bewertet und zum Ertragswert addiert.

Bei der reinen Ertragswertmethode errechnet sich der Unternehmenswert nach folgender Formel:

Unternehmenswert

=

durchschnittlicher   bereinigter Betriebsertrag * 100
  --------------------------------------------------------------------
  Kapitalisierungszinsfuss

Die Schätzung der zukünftigen Erträge beruht in der Regel auf dem durchschnittlichen bereinigten Betriebsertrag der vergangenen 3 Jahre. Bei der Berechnung werden die Jahresergebnisse hinsichtlich betriebsfremder, periodenfremder und ausserordentlicher Aufwendungen und Erträge sowie mit einem objektivierten Unternehmerlohn bereinigt.  

Der Kapitalisierungszinsfuss von 10% setzt sich aus folgenden Komponenten zusammen, deren Zahlenwerte allerdings variieren können:  

  • Basiszinssatz für Bundesobligationen: 3%
  • Immobilitätszuschlag: 2,5%
  • Abzug für Inflationsschutz: - 0,5%
  • Risikozuschlag: 5%

Bei der Ertragswertmethode entzünden sich die Diskussionen in der Regel an der Bestimmung des Kapitalisierungszinssatzes, der sich massgeblich auf die Höhe des Unternehmenswertes auswirkt. Jener hängt im konkreten Fall von der Höhe der jeweiligen Risikobeurteilung sowie von den Annahmen über die künftige Zins- und Inflationsentwicklung ab. Bei der Bestimmung des Risikozuschlages sollten Faktoren wie die Genauigkeit der Ermittlung der zukünftigen Überschüsse (Gewinnschwankungen), die Finanzierungsstruktur des Unternehmens, die Rechtsform, die Branche, die Konkurrenzverhältnisse, die vom Übergeber unabhängige interne Organisationsstruktur, die Unternehmenskultur und die Wiederverkäuflichkeit berücksichtigt werden.

 

Discounted-Cashflow-Methode (DCF)

 

Mit dieser Methode wird der künftige Ertragswert des Unternehmens auf der Basis des Free Cashflow nach Steuern abgeschätzt.

Heutzutage wird der Wert eines Unternehmens häufig anhand der Berechnung des Discounted Cashflow (DCF) beurteilt. Die DCF-Methode geht nicht (bzw. nicht nur) von vergangenen Erträgen aus, sondern soll vor allem ermitteln, mit welchen Erträgen ein Investor künftig rechnen kann. Basis ist der künftige geschätzte Free Cashflow nach Steuern, weil ein Unternehmen letztlich nur so viel wert ist, wie es in der Zukunft einbringen kann.

Der zukünftige Cashflow wird diskontiert. Daraus erhält man den Barwert des Cashflows. Der Kapitalisierungssatz zur Diskontierung (Abzinsung) wird analog zur Praktikermethode berechnet und liegt in der Regel zwischen 10 und 20 Prozent.

Je nach Gewinnerwartung kann die DCF-Methode unrealistisch hohe Firmenwerte ergeben, die sich am Markt nicht realisieren lassen. Sie eignet sich darum fast nur für bestandene Unternehmen, die seit Jahren regelmässig einen kontinuierlich wachsenden Gewinn erwirtschaften.

 

Die DCF-Methode Schritt für Schritt:

  1. Erstellen Sie ein detailliertes Budget für die kommenden Jahre. Da Investitionen in das Umlauf- und Anlagevermögen einen wesentlichen Einfluss auf die Geldflüsse haben, ist eine Planperiode zu wählen, welche einen gesamten Investitionszyklus abdeckt.
  2. Da die zukünftigen Free Cashflows (FCF) nur für eine bestimmte Anzahl Planjahre vernünftig geschätzt werden können, wird anstelle der einzelnen FCF jenseits der Planperiode ein sogenannter Residualwert (kapitalisierte künftige Rente) berechnet. Dieser Residualwert, der meist 50% des geschätzten Unternehmenswertes ausmacht, wird ermittelt, indem ein repräsentativer FCF kapitalisiert wird.
  3. Anschliessend wird jedes einzelne Ergebnis mit dem gewichteten Kapitalkostensatz auf den Bewertungsstichtag diskontiert. Dabei rechnet man alle zukünftigen Erträge auf den Bewertungszeitpunkt zurück, um den aktuellen Wert dieser Erträge zu eruieren.
  4. Von den diskontierten Barwerten wird dann das Fremdkapital abgezogen und die nicht betriebsnotwendigen Vermögenswerte addiert. Daraus erhält man den effektiven Wert des Eigenkapitals (bzw. den Aktienwert).

 

EBIT-Methode

Mit dieser Methode wird der Wert des Unternehmens anhand des Nettoertrags vor Zinsen und Steuern berechnet.
Viele Profis arbeiten mit der EBIT-Methode (EBIT = Excedent Before Interest and Taxes). Sie basiert auf dem Nettoertrag vor Zinsen und Steuern. Professionelle Investoren zahlen für ein Unternehmen häufig den 5- bis 7-fachen EBIT-Wert oder sogar noch mehr, vorausgesetzt das Unternehmen erzielt regelmässig eine Eigenkapitalrendite (ROI) von mindestens 12% und das Gewinnwachstum ist intakt.
Der untere Wert gilt dabei für Unternehmen mit bis zu CHF 10 Millionen Jahresumsatz, der obere für Unternehmen mit mehr als CHF 20 Millionen Jahresumsatz. Hinzu kommt unter Umständen noch eine Vergütung für nicht betriebsnotwendige Vermögenswerte.
Die EBIT-Methode vermittelt ein sehr realistisches Bild. Sie eignet sich aber nur für bestandene Unternehmen, weil junge oder stark expandierende Firmen meist noch keinen verlässlichen Gewinn aufweisen, der als Berechnungsgrundlage dienen könnte.

 

Multiplikatorverfahren

 

Der Wert des Unternehmens wird berechnet, indem ein bestimmter Indikator (Reingewinn, EBIT, EBITDA) mit einem branchenspezifischen Faktor multipliziert wird.

Das Multiplikatorverfahren dient der Ermittlung des Ertragswertes. Der Wert des Multiplikators (auch Multiple genannt) ergibt sich aus vergleichbaren Unternehmen derselben Branche und entspricht in gewisser Weise dem Kehrwert des Kapitalisierungszinssatzes. Das Verfahren unterscheidet sich von der Ertragswertmethode lediglich dadurch, dass der Kapitalisierungszinssatz nicht durch Risikozuschläge ermittelt wird, sondern durch die jeweilige Branche vorgegeben ist. Der Multiplikator wird auf den bereinigten Jahresgewinn angewendet und liegt je nach Branche zwischen 3 und 9.

Gewinnmultiplikatoren für einzelne Branchen:

Wirtschaftszweig

Multiplikator

Baugewerbe

3-6

Chemie

5-9

Computerhandel

3-6

Metallindustrie

4-6

Elektrotechnik

5-7

Handel

5-8

Maschinen- und   Anlagenbau

5-6

Lebensmittel

3-7

Software

3-4

Textilindustrie

4-5

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